社科院：加息對(duì)人民幣升值暫無(wú)壓力（專(zhuān)家視點(diǎn)）
● 國(guó)內(nèi)外資金流動(dòng)受?chē)?yán)格控制
● 國(guó)際金融市場(chǎng)投資收益較高
● 外資進(jìn)入國(guó)內(nèi)股市樓市受控
● 加息是宏觀調(diào)控最有效工具
這次央行加息，對(duì)于國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，沒(méi)有如２００４年１０月那次加息反應(yīng)那樣大。這次加息的環(huán)境與條件不同，一則市場(chǎng)比以往成熟了，二則這次央行加息對(duì)個(gè)人住房消費(fèi)信貸采取利率優(yōu)惠的政策。當(dāng)然，這次加息議論得最多的是央行加息會(huì)增加人民幣升值壓力。
根據(jù)一般經(jīng)濟(jì)學(xué)原理，利率上升會(huì)增加本幣的需求，從而推高本幣的價(jià)值。而在目前的情況下，加息會(huì)使多種預(yù)期因素導(dǎo)致熱錢(qián)涌入來(lái)賭人民幣升值。因?yàn)檫@些投機(jī)熱錢(qián)進(jìn)入中國(guó)既可獲得人民幣升值收益，也可以獲得人民幣加息的收益及進(jìn)入股市、樓市、資源性產(chǎn)品等資本市場(chǎng)泡沫化所帶來(lái)的收益，一箭三雕。
但是，達(dá)成這一點(diǎn)要滿(mǎn)足以下幾個(gè)條件，一是人民幣與外幣市場(chǎng)能夠自由流動(dòng)，即在資本項(xiàng)目下人民幣完全可以自由兌換；二是國(guó)際金融市場(chǎng)的收益率要低于人民幣升值的幅度；三是國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)十分繁榮并且沒(méi)有市場(chǎng)進(jìn)入禁止等?？梢哉f(shuō)，從目前的情況來(lái)說(shuō)，這些條件每一條都不滿(mǎn)足。
首先，盡管?chē)?guó)際金融市場(chǎng)都在預(yù)期人民幣升值，但是國(guó)內(nèi)的資本項(xiàng)目下是不開(kāi)放的，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的資金要相互流動(dòng)或是要經(jīng)過(guò)嚴(yán)格市場(chǎng)準(zhǔn)入或是被禁止。也就是說(shuō)目前本外幣市場(chǎng)是一個(gè)分割的市場(chǎng)，本外幣市場(chǎng)的資金是無(wú)法自由流動(dòng)的。因此本外幣利率變化也無(wú)法通過(guò)市場(chǎng)的價(jià)格機(jī)制來(lái)傳導(dǎo)。比如，如果本外幣市場(chǎng)是暢通的，在早些時(shí)候美元連續(xù)加息的情況下，人民幣的利率與美元的利率相差３個(gè)百分點(diǎn)，在這種情況下，就必然會(huì)出現(xiàn)大量本幣購(gòu)買(mǎi)外幣（只要預(yù)期人民幣的升值不超過(guò)３％），但這種事情為什么沒(méi)有發(fā)生？就在于兩個(gè)市場(chǎng)是分割的市場(chǎng)。
就目前的情況來(lái)說(shuō)，盡管加息令中國(guó)與美國(guó)的利差空間縮小，但利差空間仍大于人民幣一年來(lái)的升值幅度。經(jīng)過(guò)１７次加息后美國(guó)聯(lián)邦基準(zhǔn)利率達(dá)到了５．２５％，而如果以此次加息后２．５２％的一年期存款利率作為人民幣的利率基準(zhǔn)，中美利差目前在２．７％左右，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于人民幣一年多來(lái)１．６％的升幅。只要人民幣升值幅度不超過(guò)中美利差，實(shí)際上就意味著賭人民幣升值的資金無(wú)利可圖，那么資金流入的動(dòng)力就不會(huì)太大，人民幣利率上升對(duì)其升值就不會(huì)有多大的影響。
其次，就目前的國(guó)際金融市場(chǎng)來(lái)看，無(wú)論是投資工具還是投資收益，遠(yuǎn)遠(yuǎn)是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)無(wú)法比擬的。就固定收益?zhèn)瘉?lái)說(shuō)，美國(guó)國(guó)債收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)同類(lèi)產(chǎn)品。此外，國(guó)內(nèi)固定收益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，而國(guó)際市場(chǎng)的固定收益產(chǎn)品品種齊全。如果沒(méi)有人民幣升值的預(yù)期及可以便利地進(jìn)入國(guó)內(nèi)資本品市場(chǎng)，那么國(guó)際上的資金怎樣會(huì)輕易進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)呢（也就是說(shuō)，即使沒(méi)有資本項(xiàng)目下的管制，國(guó)際上熱錢(qián)也不會(huì)輕易進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，更何況有管制）？
第三，進(jìn)入國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，無(wú)論是股市還是樓市及資源性產(chǎn)品市場(chǎng)，由于資本項(xiàng)目下沒(méi)有開(kāi)放，國(guó)外的資金要進(jìn)入這些市場(chǎng)都會(huì)受到嚴(yán)格的法律限制、行業(yè)限制，比如目前出臺(tái)的關(guān)于禁止外資進(jìn)入國(guó)內(nèi)炒作房地產(chǎn)的文件，就是一種嚴(yán)格市場(chǎng)限制。
正如我多次所強(qiáng)調(diào)的那樣，人民幣升值的壓力主要來(lái)自于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的外部失衡，來(lái)自于中國(guó)的匯率制度缺陷，而不是人民幣匯率水平高低，因此，如果形成有效的人民幣匯率機(jī)制，增加人民幣匯率的彈性，即緩慢地放開(kāi)人民幣兌美元的浮動(dòng)區(qū)間，以確保匯制改革平穩(wěn)過(guò)渡，是目前國(guó)內(nèi)匯率制度改革首要目標(biāo)。
總之，在目前的情況下，加息對(duì)人民幣升值壓力影響不大，它也是國(guó)內(nèi)宏觀調(diào)控最有效的工具。因此，試圖通過(guò)人民幣升值來(lái)抑制信貸增長(zhǎng)是不可取的。
?。ㄗ髡邽橹袊?guó)社科院金融研究所金融發(fā)展與金融制度研究室主任）
來(lái)源：《人民日?qǐng)?bào)海外版》易憲容 2006-09-07 第05版
編輯：中國(guó)中小商業(yè)企業(yè)協(xié)會(huì)信息部